東風集團：加速科技領域轉型，沖刺創業板整車第一股

10月17日，在遞交創業板IPO申請并獲得受理的4天后，東風集團即進入了問詢階段，有望在年底前登陸A股。招股書顯示，東風集團募集資金投資項目規模為210.33億元，有望成為創業板開板以來發行規模最大的IPO。

東風集團成立于2004年，是國內最大的汽車集團之一，總銷量常年穩居全國前三，經營業務涉及商用車、乘用車、汽車金融、新能源汽車及自動駕駛等多個業務板塊，實現了汽車行業的全產業鏈布局，擁有最為完整的汽車業務版圖。市場分析認為，本次登陸A股資本市場，東風集團整體估值約為2,700億元人民幣。

從業務端來看，東風集團上市主體業務布局全面、各板塊業務均處于細分領域領先地位，綜合實力領先于A股上市汽車集團；從市場地位來看，公開數據顯示，在中國汽車工業協會公布的2020年1-6月、2019年、2018年及2017年我國前十大汽車生產企業銷量排名中，東風汽車均位列前三；從財務表現來看，近年來東風集團盈利能力持續提升，商用車業務和金融業務均表現出了良好的成長性，但參照公司港股現階段的市值，對于市場給予的2,700億估值，東風集團重塑價值的底氣從何而來？

透過東風集團“基本盤”看估值邏輯

近年來，汽車市場主要呈現商用車放量增長，乘用車向高端化發展的趨勢，新能源與智能化發展迅猛。東風集團作為我國產品品類布局最全、綜合實力領先的汽車產業集團，順應行業發展趨勢，在穩固商用車行業領先地位的同時，持續推動合資品牌事業發展，逐漸形成了自身乘用車業務的可持續發展能力。在新能源與智能化方面，東風集團大力發展新能源汽車與智能網聯技術，持續進行研發投入，研發費用率明顯高于同業，2020年上半年、2019年、2018年和2017年，東風集團研發費用率分別為3.39%、4.53%、3.51%和2.53%，顯著高于同期可比公司平均的2.37%、2.45%、2.39%和1.99%。

數據顯示，東風集團2019年度汽車總銷量達293.2萬輛，乘用車、商用車市場占率分別為11.5%、10.8%。2020年1-9月，公司累計產銷分別為191.78萬輛和193.38萬輛。截至2020年6月30日，公司總資產達到2,921.47億元，歸母凈資產達1,292.88億元；2019年度，公司實現營業總收入1,046.81億元，歸母凈利潤128.58億元。公司盈利能力持續提升，毛利率明顯高于同業可比公司。2020年上半年、2019年、2018年和2017年，東風集團綜合毛利率逐期提高，分別為16.49%、14.58%、13.97%和13.89%，顯著超過同期可比公司平均的10.48%、12.71%、13.61%和14.90%。

分板塊來看，東風集團主要業務板塊包括商用車、乘用車、汽車金融及全新高端新能源品牌嵐圖。

商用車板塊：穩居行業前列，重中卡業務優勢凸顯，為綜合實力最強的上市公司投資標的。東風集團擁有完整的商用車產品體系、優異的產品特性和全產業鏈布局，公司在重中卡、輕卡領域均具有較強實力，長期處于行業領先地位并保持高速增長態勢。2017-2019年商用車板塊主營業務收入復合年均增長率達13%。2019年度商用車總銷量達46.83萬輛，實現分部利潤34億元，在A股上市公司中商用車銷量第一，保持著強勁的競爭力。從估值的角度看，對標同為行業龍頭的一汽解放與中國重汽2019年19倍的市盈率均值，東風集團重中卡業務估值可達650億元。此外，公司輕卡業務主要通過合營公司東風有限旗下的A股上市公司東風汽車股份有限公司（600006）經營。整體來看，與商用車領域A股可比公司相比，東風集團產品品類齊全，綜合實力優勢明顯。

東風旗下商用車

乘用車板塊：產品線譜系布局完整，兼具盈利性與成長性，自主合資雙輪驅動。東風集團長期處于國內乘用車領域第一梯隊，在售包括22個轎車系列、24個SUV車型系列和2個MPV車型，涵蓋轎車、SUV、MPV，并提供高級、中高級、中級、經濟型多個級別的車型，車型定位準確，滿足消費者的各類需求。東風集團合資品牌乘用車常年保持業內領先的銷量及盈利水平。其中，東風日產、東風本田兩大品牌包攬2019年日系合資品牌銷量前兩名。2020年上半年，爆款車型日產軒逸銷量達21萬輛，位列合資車型銷量第一位。隨著車型持續迭代，雙方建立了長期穩定的戰略合作關系，公司在保持合資品牌長期較高市場占有率的同時，全面加大自主品牌投入，目前在整車模塊化平臺架構、核心零部件及總成、汽車裝備等方面具有顯著競爭優勢，是國內唯一擁有汽車裝備自給能力的汽車集團。在A股上市公司中，參考產品結構相似、同銷量規模的廣汽集團13.6倍市盈率及4.4倍市值比銷量，分析認為東風集團乘用車板塊估值可達1,285億元。

自主品牌布局完備，合資品牌銷量穩健，共同推動東風集團高質量發展，預計東風集團乘用車板塊未來增長空間大。

東風打造行業領先的自主研發事業

汽車金融板塊：資產質量好，盈利能力強，為主營業務提供了有效支撐。公司汽車金融業務近年來發展勢頭良好，實現了業務全流程線上化，2017年至2019年，公司汽車金融業務貢獻的主營業務收入年均復合增長率達33.38%，占公司主營業務收入比重由2.39%上升至5.33%，增長勢頭強勁。東風集團汽車金融業務在保持優異的資產質量情況下，近三年貸款規模增長迅猛，速度大幅高于同業，且不良貸款率僅為A股可比信貸類金融機構的三分之一。分析指出，對標A股信貸機構類上市公司，東風集團汽車金融板塊的資產質量、盈利能力以及成長性均顯著優于可比公司，對應估值約為300億元。

全新高端新能源品牌嵐圖：技術行業領軍打造中高端市場新勢力。目前，新能源汽車滲透率尚處在初始階段，正由政策引導轉向市場引導，成長空間巨大。東風集團積極布局新能源業務、涵蓋純電動、混合動力、燃料電池等多個系列，同時通過自主創新，掌握了核心三電技術，具有較強的自主新能源乘用車研發及制造能力。7月底，公司正式推出高端新能源品牌“嵐圖”，并已在北京車展上正式推出首款量產概念車。據悉，嵐圖定位于中高端市場，采用純電動及增程式兩種動力方式，為公司自主品牌陣列打開向上空間。目前，公司目前第三款已經處于研發、設計階段，預計將于2021年實現首款SUV車型的量產銷售，并在未來5年內每年發布至少一款新車型。對標市場同級別上市公司估值水平，理想汽車2021年動態市銷率約為7.3倍，特斯拉動態市銷率約為10倍，蔚來動態市銷率約為10倍，綜合考慮嵐圖產品及未來發展規劃，以6倍動態市銷率計算，該板塊可實現估值約為540億元。

嵐圖首款量產概念車iFree

透過東風集團“未來式”看上升空間

估值是對企業當下狀態的評價，更是對其未來發展前景的預判，衡量了一家企業的核心競爭力和未來成長性。綜合來看，各板塊合計超過2,700億的估值，既是資本市場對東風集團現有業務投資價值的認可，也是市場給予其未來成長的想象空間。

目前，東風集團已經形成了以整車制造為中心，涵蓋汽車研發、零部件及裝備生產制造、汽車金融、汽車銷售、出行業務等較完整的業務體系，是我國產業鏈最為完整的汽車集團之一。同時，公司大力發展新能源汽車與智能網聯技術，持續進行研發投入，建立了以公司技術中心和東風商用車技術中心為核心、各子公司研發機構協同運作的復合開發體系，研發成果顯著，擁有行業領先的科技創新能力。而此次登陸A股募集資金擬用于全新品牌高端新能源乘用車項目、新一代汽車和前瞻技術開發項目及補充營運資金，無不預示著東風集團未來向新能源高端化與數字化技術方向的轉型。

技術中心園區

據招股書披露，公司技術中心和東風商用車技術中心都是國家認定企業技術中心，其中公司技術中心為國家一類科研院所，在研發體系方面形成了武漢、襄陽、上海、瑞典四地的研發布局。研發成果上，東風集團共獲得了21項省級及以上政府與全國性行業協會頒發的重要獎項及榮譽，完成及正在承擔17項省級及以上重大科研項目。

在自動駕駛技術領域，東風集團限定區域自動駕駛技術獲跨越式發展，率先實現了L4級示范運行。目前，公司已完成基于限定區域的L4級無人微公交車型Sharing VAN以及滿足L4級自動駕駛環境感知要求的出租車車型Robotaxi的研發，其中Sharing VAN是國內首款完全自主研發的限定區域L4級5G自動駕駛汽車，已獲得實際采購訂單，開始商業化交付；Robotaxi應用深度學習算法，處于行業先進水平，該車型是獲得武漢市第一張自動駕駛汽車路測牌照的L4級自動駕駛車型，并已正式投入示范運行。此外，東風商用車無人駕駛集裝箱卡車已在中遠海運廈門碼頭實現編組運行，為智慧港口的建設提供了解決方案。

L4級無人微公交車型Sharing VAN

在新能源汽車領域，東風集團新能源汽車發展態勢良好，技術處于行業領軍水平。公司積極布局新能源汽車業務，涵蓋純電動、混合動力、燃料電池等多個系列，自主品牌核心能力逐步增強，成功發布了全新純電動品牌“嵐圖”，定位于中高端新能源汽車，為公司自主品牌陣列打開向上空間。

在燃料電池領域，東風集團在燃料電池技術研發、生產制造與示范運營領域具有較強的科研實力，是國內最早從事燃料電池汽車技術研究的企業之一，已經建立了具有國際先進水平的燃料電池電化學、電堆、系統測試實驗室和燃料電池電堆及系統總成自動化試制線。目前，公司已基于轎車和SUV開發了兩款燃料電池整車，預計于2020年底開展示范運行。

此外，在汽車生態方面，東風集團打造了“汽車+服務”生態圈。在商用車領域，公司建立了商用車完好率中心，基于車聯網技術，從單純提供商品到提供從商品到服務的全方位解決方案，以車聯網平臺為基礎，利用互聯互通手段，建設起三條信息高速公路，推出“東風車管家”APP，幫助客戶持續降低綜合運營成本，保障人車安全。在乘用車領域，公司聚焦生態應用、交互體驗、數字服務三大核心領域，通過軟硬件快速升級、車載終端平臺和云平臺持續演變，打造行業領先的智能車機系統WindLink，全面提升駕乘體驗。

智能車機系統WindLink

對于東風集團來說，公司上市主體業務布局全面、各板塊業務均處于細分領域領先地位，可謂現階段綜合實力最強的A股上市汽車集團。公司商用車業務優勢明顯、合資品牌盈利穩健、自主技術積累深厚、嵐圖品牌為乘用車業務帶來更大的增長空間。同時，依托于綜合性大型汽車集團資源，公司在新能源卡車及氫燃料研發等領域也將具有較大的增長空間。既有優勢明顯，未來前景可期，在2,700億估值之外，“整車”沖刺創業板的東風集團也許還有更多的想象空間。